（一）公司簡介

三一重工是由梁根生、唐修國、袁金華和毛中吾四位創(chuàng)始人于1994年創(chuàng)立，主要產(chǎn)品是挖掘機、混凝土機械、起重機、筑路機械、樁工機械等。經(jīng)過30多年的發(fā)展，目前公司混凝土設備已是全球第一品牌，挖掘機、大噸位起重機、旋挖鉆機、路面成套設備等主導產(chǎn)品已成為中國第一品牌。

目前公司的市場占有率在全球排名第五，在中國排名第二（徐工集團第一），當然這是從營收的角度看，如果從盈利的角度看，公司是當之無愧的國內(nèi)龍頭，能落徐工集團一大截。

公司的股權結(jié)構(gòu)相對集中，公司的董事長梁穩(wěn)根通過持有三一集團56.74%的股份，達到對三一集團的控股，而三一集團又持有三一重工30.16%的股份，這樣來看，梁穩(wěn)根實則是通過三一集團間接持有三一重工30.16%的股份了，擁有30%股份的話語權，在加上梁穩(wěn)根還直接持有三一重工2.78%的股權，合計32.94%的股權，這就足夠達到控股效果了。

（二）行業(yè)分析

下面老米先來介紹下三一重工所在的“工程機械”行業(yè)。

工程機械是裝備工業(yè)的重要組成部分。概括地說，凡土石方施工工程、路面建設與養(yǎng)護、流動式起重裝卸作業(yè)和各種建筑工程所需的綜合性機械化施工工程所必需的機械裝備，都稱為工程機械。

在工程機械中，以挖掘機和裝載機占比最大（以2019年的銷售數(shù)據(jù)為例），銷售額分別占行業(yè)的57.84%和30.34%，其次是起重機、壓路機，分別占4.36%和4.17%。所以可以這么說，在工程機械行業(yè)是得挖掘機者得天下。

工程機械的上游是基建（占45%）、房地產(chǎn)（20%）、礦山（20%）等行業(yè)，在加上工程機械的平均壽命要十幾年，因此工程機械行業(yè)存在一定的周期性。在2008年之前，由于國家基建房地產(chǎn)行業(yè)的高速發(fā)展，一直拉動這工程機械行業(yè)快速增長，所以這個時期的行業(yè)周期性并不明顯。2008年后，國內(nèi)房地產(chǎn)基建的建設速度放緩，但由于受到了國家四萬億基建投資政策的刺激，工程機械行業(yè)的產(chǎn)能高速擴張，在隨后的三年里，工程機械行業(yè)庫存劇增，2011年工程機械代表企業(yè)的員工人數(shù)達到十年峰值。

由于供需嚴重失衡，導致了之后的2012-2016四年間，工程機械行業(yè)大幅衰退，硬是去了四年的庫存。在這四年間，國內(nèi)三大工程機械龍頭均無幸免，三一重工的營業(yè)收入從2011年的507.76億，下降至2016年的232.8億，徐工機械營收從2011年的321.84億下降到2016年的168.91億，而中聯(lián)重科更慘，在2016年直接出現(xiàn)了將近10億的虧損（從這里我們可以看出就算是具備超強競爭力的行業(yè)龍頭，在周期衰退的情況下也很難幸免于難）

隨著2016年后國家供給側(cè)改革的推行，在加上國家對房地產(chǎn)基建的投資比重又逐步增加（這時的庫存也去的差不多了），致使行業(yè)再一次出現(xiàn)繁榮，2016年-2020年間工程機械市場規(guī)模迅速增長（由2016年的358億美元增長至2020年的557億美元），屆時國內(nèi)三大龍頭的營收均創(chuàng)下了歷史新高。

當然這都不是關鍵，關鍵是行業(yè)未來還會不會出現(xiàn)周期性衰退呢？如果出現(xiàn)衰退幅度會多大？而且大概會從哪年開始？這是我們在分析工程機械行業(yè)具體要解決的比較重要的三個問題。

我們先來看看大方向的增長，是否能夠帶動工程機械行業(yè)保持較高的增速，從而忽略其周期性。根據(jù)2021年最新的數(shù)據(jù)顯示，中國的城市化率已達到了63.89%，相比于發(fā)達國家普遍的70%-80%城市化率，雖然還有一定的上升空間，但很明顯已經(jīng)步入了穩(wěn)定低速的發(fā)展時期。而低速就是意味著帶不動，所以由此產(chǎn)生行業(yè)周期就在所難免了，這個國家是很難控制的，就算不產(chǎn)能過剩，就算不惡性競爭，光是十幾年的產(chǎn)品壽命，就很容易產(chǎn)生周期特性（只不過如果行業(yè)控制的好，周期增長和下跌就會更平滑）。

第二我們要看目前這個庫存狀況，我們就以挖掘機為例（因為它這個市場占比是最大的），在2016-2020年間挖掘機歷年的產(chǎn)量分別是，11.1萬、19.5萬、27萬、26.6萬、40.1萬臺。而銷量分別是，10.5萬、18.5萬、25.6萬、26.8萬、32.76萬臺。從這組數(shù)據(jù)我們可以看出，在2020年之前，行業(yè)的總產(chǎn)量基本都是略微高于銷量的，這期間所積累的庫存較少，而2020年明顯是個分界點，挖掘機行業(yè)的產(chǎn)量迅速提升，遠遠超過了行業(yè)銷量的增長。

同樣在2021年上半年，全國挖掘機的總銷量為22.3萬臺，而產(chǎn)量又是增加到了26.17臺（真是你道高一尺、我魔高一丈?。?。我們在這里就簡單思考一下，行業(yè)真的能保持這么高的增長速度么？那肯定是不能的啊，要是能的話，不就回到2008年之前的黃金增長時期了么（所以這叫行業(yè)短期非理性繁榮）。而產(chǎn)量能不能繼續(xù)保持高增長呢？能，肯定能。因為在行業(yè)短暫繁榮這段時間，哪家企業(yè)會主動降產(chǎn)呢？這不是跟錢過不去么。

正所謂十年不開張開張吃十年，很多中小企業(yè)，都會抱著這樣的想法，盡量在一次行業(yè)繁榮中賺把大的，這就會導致什么結(jié)果呢？就是產(chǎn)銷會突破平衡的臨界點，導致行業(yè)出現(xiàn)階段性衰退，也就是我們常說的去庫存。而以目前的情況來看，行業(yè)似乎已經(jīng)是在臨界點之外了。所以第一個問題我們就推斷出來了，工程機械行業(yè)還會出現(xiàn)周期性衰退么？答案是會。

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下面來推第二個問題，就是衰退幅度會多大？2011年后的情況會不會再現(xiàn)？其實讓老米去判斷的話，這次的周期性衰退的幅度應該會遠低于上次。原因主要有以下幾個：

首先是在2011年之前機械工程行業(yè)的同質(zhì)化很嚴重，所謂的生產(chǎn)它也就是個組裝，很難產(chǎn)生什么技術壁壘（龍頭也只是銷售做的比較好），在行業(yè)一片繁榮的時候沒啥事，大家一起做大蛋糕，但行業(yè)增速一旦放慢，競爭就會格外的激烈（大家都是一路貨色誰服誰??？）。而目前的技術壁壘就比較高了，龍頭公司每年的研發(fā)支出基本都占營收的5%以上，很多專利技術都是達到國際水平的。

其次是在2008年后，國家推出了4萬億基建投資計劃，本來行業(yè)的發(fā)展就已經(jīng)放緩，政策的強行拉動造成的短期繁榮，更是使得工程機械行業(yè)透支了未來幾年的增長。所以總結(jié)來看，行業(yè)增速放緩、政策透支增長、產(chǎn)品同質(zhì)化嚴重、產(chǎn)能嚴重過剩是造成2011年后行業(yè)大幅衰退的主要原因。

目前的情況是要比2011年還是好很多的，首先行業(yè)技術壁壘已經(jīng)顯著提高，龍頭效應明顯，而且在供給側(cè)改革之后，行業(yè)的同質(zhì)化競爭情況得到控制。第二就是隨著一帶一路政策的實施，海外業(yè)務的發(fā)展空間正在增加，這會中和一部分國內(nèi)市場衰退所帶來的影響。

第三就是環(huán)保標準的增加，會推動老舊設備退出市場，刺激了用戶對新設備的需求，而且目前市場需要更新的老舊設備數(shù)量還不少，拿挖掘機為例2019年我國挖掘機10年保有量約164.6萬臺，而我國2009-2019年挖掘機共計銷量146.67萬臺，意味著市場上仍存在著近18萬臺使用年限超過10年的挖掘機，老舊機器的替換也是可以對行業(yè)衰退有所緩解。

所以綜合來看，老米認為本次工程機械行業(yè)衰退幅度會有所放緩。

當然放緩歸放緩，行業(yè)周期性衰退是大概率在所難免的，下面我們就來推一推最后一個問題，衰退大概會從哪年開始？

其實按照以往的經(jīng)驗，目前行業(yè)拐點的信號已經(jīng)出現(xiàn)了，第一就是2020年和2021年上半年，行業(yè)整體庫存出現(xiàn)了激增的情況，第二就是近兩年國家對基建的投入增長過快，拉動工程機械行業(yè)超預期的高速增長，2020年國家新增專項債3.60萬億元，同比增加1.45萬億元，國家對房地產(chǎn)基建的投入占固定資產(chǎn)投資比例也快速增加，在2020年以高達63.54%，這使得工程機械行業(yè)近兩年迎來了爆發(fā)式的增長。

在2008年后，工程機械行業(yè)的非理性繁榮持續(xù)了3年，市場才出現(xiàn)了完全飽和的狀態(tài)，而這一波非理性繁榮才剛剛進行了一年半，目前的競爭激烈程度還不夠，所以老米大概猜測，行業(yè)正式衰退的時間應該是2023年-2024年（僅供產(chǎn)考、不一定準哈）。

所以投資三一的小伙伴要注意了，目前工程機械行業(yè)已經(jīng)是接近周期的頂部了，一定要小心為妙。

編輯

（三）公司競爭優(yōu)勢分析

說完行業(yè)，下面我們來聊聊企業(yè)，目前國內(nèi)的工程機械行業(yè)共有3大巨頭，分別是三一重工、徐工機械和中聯(lián)重科，如果讓老米結(jié)合公司實力來排個順序的話，三一應該是老大、徐工是老二、中聯(lián)是老三。中聯(lián)：“我服，我服?！?，徐工：“我不服，我的市場占有率高過三一為什么我是老二”。

下面老米就重點解釋下為什么三一的綜合實力是最強的。

第一個原因是三一重工是挖掘機市場的龍頭（得挖掘機者得天下）。從2020年的業(yè)務占比中，我們可以清晰的看到，三一的主打產(chǎn)品是挖掘機，營收為375.28億，占總營收的37.7%，毛利率為34.6%。

挖掘機在工程機械行業(yè)中的地位是非常高的，原因有二，第一是其占比高，挖掘機銷量在工程機械總銷量中占了57.84%，半壁江山都是挖掘機。第二是其擁有非常不錯的增長空間，2019年我國人均挖掘機保有密度為1090臺/百萬人，而日本則是5154臺/百萬人、美國是1707臺/百萬人。

所以正如我們上文所說，在工程機械行業(yè)是得挖掘機者得天下。巧了，三一正好是得了，其在挖掘機市場已經(jīng)形成了龍頭效應，市場占有率多年來不斷增加，從2011年的11.6%增長到2020年的27.97%，遠超第二名徐工機械的15.83%，第三名卡特彼勒的10.3%。至于我們的老三中聯(lián)重科，在挖掘機市場的占有率僅有2.3%（基本都快找不到了）。

第二個原因是公司的技術壁壘行業(yè)最高，公司的研發(fā)支出明顯高于同行，截至2020年底，三一重工累計申請專利10278項，授權專利7613項，申請及授權數(shù)居國內(nèi)行業(yè)第一，創(chuàng)新力行業(yè)第一。2020年三一重工、中聯(lián)重科、徐工機械研發(fā)人員分別5,346、5,992、2,818 人，研發(fā)支出分別62.59、35.01、37.52億元（三一的研發(fā)支出，將近是中聯(lián)、徐工的總和）。

第三個原因是獨特的股權結(jié)構(gòu)（這才是最重要的原因），相對于徐工和中聯(lián)，三一的股權結(jié)構(gòu)更加集中，決策機制更加穩(wěn)定，公司發(fā)展積極性更強。公司的董事長梁穩(wěn)根通過持有三一集團56.74%的股份，達到對三一集團的控股，而三一集團又持有三一重工30.16%的股份，這樣來看，梁穩(wěn)根實則是通過三一集團間接持有三一重工30.16%的股份了，擁有30%股份的話語權，在加上梁穩(wěn)根還直接持有三一重工2.78%的股權，合計32.94%的股權。

而反觀徐工和中聯(lián)，一個是國有企業(yè)，另一個根本就沒有實際控制人（是個大雜燴）。這樣的股權結(jié)構(gòu)，很難對公司的發(fā)展產(chǎn)生正面刺激作用，至少相對于民營控股的三一是這樣的。我們可以用一些主要的盈利指標來比較一下，2020年三一重工、中聯(lián)重科、徐工機械的利潤率分別是15.97%、11.3%、5.06%，毛利率分別是29.82%、28.59%、17.07%，凈資產(chǎn)收益率分別為29.64%、16.7%、11.73%（結(jié)果是不很明顯）。

綜上所述，這三大原因共同決定了三一在國內(nèi)市場的霸主地位，三一也是老米認為以后唯一有希望和國際龍頭卡特彼勒和小松較量一下的公司。

至于剩下的一些業(yè)務比如，混凝土機，起重機之類的，老米就不在一一介紹了，因為都說一說的話篇幅就太長了，之前總有朋友反應老米的文章太長不好閱讀，這回老米轉(zhuǎn)型了，就抓住幾個我認為比較重要的幾個點來分析吧，其他的大伙讀讀年報、研報啥的也就搞懂了，這樣大伙的閱讀效率也會變高（老米寫著也省事，發(fā)文速度還能快一點）。

（四）海外業(yè)務發(fā)展

目前全球工程機械的競爭格局是相對分散的，排名第一的是一家美國公司，叫卡特彼勒，市場占有率為16.2%，第二的是日本小松，市場占有率為11.5%，第三是美國的約翰迪爾占有率為5.5%。第四第五，就是徐工和三一了，其市場占有率分別為5.5%和5.4%（看到這肯定有沒研究過工程機械的朋友會問，為什么上市公司徐工機械的營業(yè)收入沒有三一重工大，但市場份額卻比三一高呢？主要是上市公司徐工機械只是其背后徐工集團的一部分，徐工集團還有一小部分工程機械業(yè)務沒有上市，所以才出現(xiàn)這個情況）。

三一的海外業(yè)務近年來增長還算是穩(wěn)定，營業(yè)收入從2016年的92.9億增長到2019年的141.7億，年均增長為15.1%。2020年由于疫情緣故，三一重工的海外業(yè)務基本于2019年持平，保持在141億，毛利率為24%，同期中聯(lián)重科的海外營收為38.32億（同比增長7.3%）毛利率為15.4%，徐工機械的海外營收為61.1（同比下降17%），毛利率為18.6%。

所以綜合來看三一的海外市場發(fā)展狀況，是領先于國內(nèi)的其他龍頭的。公司設有亞太、拉美、南非、北非、中亞、中東和俄羅斯等7個海外銷售大區(qū)和成員公司，在全球70多個國家和地區(qū)建立了由1700多個服務中心組成的產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡，產(chǎn)品出口至130多個國家和地區(qū)。

而且中國一帶一路的政策也會有利于三一海外業(yè)務的發(fā)展（而且從三一的創(chuàng)新力度來看，三一也有這個實力應對海外業(yè)務的擴張）。2013年9月和10月由國家分別提出建設“新絲綢之路經(jīng)濟帶”和“21世紀海上絲綢之路”的合作倡議。截至2020年底，中國已經(jīng)與138個國家、31個國際組織簽署201份共建“一帶一路”合作文件。